Skip to main content

Welkom username.

Uw vorige bezoek was op 00-00-0000 om 00:00 uur

Search form

Een ‘deep dive’ in kwantitatieve verruiming

20 november 2014

Centrale banken hebben de afgelopen jaren wereldwijd een extreem ruim monetair beleid gevoerd. In eerste instantie door het verlagen van de officiële rentes en vervolgens ook door het aankopen van staatsobligaties en andere beleggingen, oftewel kwantitatieve verruiming. 

In dit artikel gaat Hendrik Jan Tuch, senior portfolio manager Fixed Income bij Aegon Asset Management (AAM), in op de redenen voor kwantitatieve verruiming en zijn verwachting over wanneer centrale banken ermee stoppen.

In de laatste vergadering in september heeft de Amerikaanse Federal Reserve Bank (Fed) nog besloten om het aankoopprogramma vooralsnog te handhaven, maar op termijn zal zij toch beginnen met het verminderen van de aankopen.

Waarom centrale banken obligaties kopen

De financiële crisis die in 2008 begon heeft voor een diepe recessie gezorgd in de westerse landen en deze economieën herstelden zich maar langzaam in de jaren erna. Centrale banken maakten zich grote zorgen over het gebrekkige herstel en zagen een paar belangrijke oorzaken. Allereerst had de crisis ervoor gezorgd dat bankbalansen dermate verzwakt waren dat de ruimte om nieuwe leningen te verstrekken beperkt was. Ook hadden overheden na enkele jaren van fiscale tekorten geen ruimte meer om deze verder op te laten lopen. Als laatste factor zagen centrale banken dat de bereidheid tot het nemen van risico's en investeringen door bedrijven en consumenten zeer laag bleef.

Centrale banken ondersteunen economie door aankopen van obligaties en andere beleggingen

De Fed begon in 2008 met het opkopen van Amerikaanse hypotheken, om vervolgens ook staatsobligaties toe te voegen aan haar balans. De Fed zorgde hierdoor voor een flinke daling van de hypotheekrente en een tegelijkertijd voor additionele liquiditeit op bankbalansen. De Bank of England (BoE) volgde al snel met het aankopen van staatsobligaties. Deze centrale banken hebben in de jaren erna steeds nieuwe programma’s gestart, zodra zij van mening waren dat de groeicijfers nog een zetje konden gebruiken. Intussen stegen aandelenkoersen aanzienlijk en liepen grondstoffenprijzen op.

De Amerikaanse dollar en het Britse pond daalden na de start van de opkoopprogramma’s, wat leidde tot commentaar in de pers dat er sprake was van een “valuta oorlog” tussen centrale banken. Ook al waren deze uitspraken schromelijk overdreven, het beleid van de Fed en de BoE zorgde er wel voor dat andere centrale banken, bijvoorbeeld in Zwitserland en Japan, besloten hun valuta's niet langer te laten stijgen ten opzichte van de dollar. Het resultaat was dat steeds meer centrale banken hun balansen lieten expanderen en de liquiditeit wereldwijd in de afgelopen jaren explosief toenam.

Inflatiecijfers blijven stabiel door consuminderen

Opvallend was dat inflatiecijfers van westerse landen in deze periode eigenlijk amper stegen. Weliswaar maakten grondstoffenprijzen (vooral goud) een sprong, maar dit had per saldo weinig effect op het algehele prijspeil. De Fed had correct ingeschat dat als gevolg van de hoge werkloosheid de kans op loonstijgingen werd beperkt.

De VS is nog niet gestopt

De Amerikaanse economie heeft zich in de afgelopen jaren langzaam hersteld van de negatieve effecten van de financiële crisis en het groeitempo lijkt te verbeteren. De Fed heeft in het tweede kwartaal aangegeven dat als deze positieve trend doorzet, het aankoopprogramma op termijn zal worden verminderd. De Fed kijkt hierbij vooral naar de werkloosheid, die tot onder de 7% moet dalen voordat de aankopen van obligaties stopt. Nadat in de afgelopen maanden de werkloosheid was gezakt tot onder de 7,5%, was er consensus in de markt dat de Fed in september zou beginnen met het verminderen ofwel “taperen” van de aankopen. Maar de Fed besloot vorige maand om toch geen wijzigingen aan te brengen in het huidige programma. Deels vanwege de onzekerheid rond het Amerikaanse budget en het schuldenplafonds, maar ook omdat de Fed ontevreden is over het tempo van de economische groei.

Het VK is al gestopt met aankopen, maar.. steunt groei op andere manieren

De Bank of England (BoE) is intussen geheel gestopt met het aankopen van staatsobligaties, wat tot een behoorlijke stijging van de marktrente heeft geleid. De Engelse economie is pas recent in een redelijk tempo gaan groeien, maar de BoE had minder ruimte om door te gaan met obligaties kopen, omdat de inflatie in het VK al jaren op een hoog niveau is blijven liggen. De BoE hanteert voorlopig andere instrumenten om de kredietgroei te stimuleren en is tevreden met het resultaat.

Japan zal de markt blijven ondersteunen

De Japanse centrale bank zal waarschijnlijk nog lange tijd doorgaan met het aankopen van staatsobligaties en andere beleggingen. Het doel is allereerst ervoor te zorgen dat inflatiecijfers duurzaam positief zijn, na decennia van deflatie, en daarnaast erop gericht om de Japanse yen zwak te houden. Gezien de enorme Japanse staatsschuld zal het überhaupt lastig worden om te stoppen met deze aankopen, omdat de marktrente dan zo sterk zou kunnen stijgen dat de Japanse overheid niet meer aan haar verplichtingen kan voldoen.

Doorgaan met huidige niveau ondersteuning kan voor problemen zorgen

AAM is van mening dat de aankopen van centrale banken een belangrijke bijdrage hebben geleverd aan het economische herstel en vooral het positieve sentiment op de financiële markten. Maar als de kwantitatieve verruiming in de huidige omvang lange tijd zou continueren, dan nemen de risico's van dit beleid toe. Teveel overtollige liquiditeit kan leiden tot een ongefundeerde stijging van aandelenkoersen of snelle stijgingen van grondstoffenprijzen en hogere inflatiecijfers.

Tapering komt in 2014 – hierdoor zal de lange rente stijgen

Wij verwachten dat de Amerikaanse centrale bank in het eerste halfjaar van 2014 zal beginnen met de “tapering” en in de loop van het jaar geheel zal stoppen met de aankopen. (‘Tapering’ is het verminderen van kwantitatieve verruiming; centrale banken kopen nog steeds obligaties, maar in lagere hoeveelheden.) Daarbij zal de Fed benadrukken dat er voorlopig nog geen sprake is van een stijging van de officiële rente. De Fed kan nog lange tijd wachten met renteverhogingen, aangezien de inflatiedruk beperkt is en de werkloosheid te hoog is om sterke loonstijgingen te verwachten. De nieuwe voorzitter van de Fed, Janet Yellen, legt de nadruk op de negatieve gevolgen van een hoge werkloosheid, wat ook een indicatie is voor een lange periode van een lage officiële rente. Toch zal de marktrente vooruit lopen op het stoppen van de aankopen waardoor de lange rente verder zal stijgen. Als beleggers rekenen met een economische groei van 1.5-2% en een inflatie van gemiddeld 2% kan de Amerikaanse 10-jaars rente op termijn mogelijk naar 4% stijgen (huidige niveau: 2.65%).

De aankondiging van het tapering-besluit kan voor enige volatiliteit op de financiële markten zorgen. Toen de Fed in het tweede kwartaal aangaf op termijn te stoppen met de aankopen, leidde dit tot daling van aandelenbeurzen en het oplopen van credit spreads. De markten zijn inmiddels voorbereid op het besluit, dus het tapering-effect op risico-assets kan beperkt zijn.

ECB zal reageren op stappen van de VS om de rente in de Eurozone laag te houden

De Eurozone rentemarkt heeft tot nu toe niet geprofiteerd van een vergelijkbaar aankoopprogramma. De daling van de Duitse rente was deels het gevolg van de risico-aversie van Europese beleggers die hun periferie obligaties inruilden voor de core landen. Maar ook deze factor is langzaam aan het draaien, wat zichtbaar is in de daling van de rente op periferie obligaties. De kapitaalmarktrente van de Eurozone wordt sterk beïnvloed door het beleid van de Fed, zodat tapering ook zal leiden tot een opwaartse druk van de Duitse rente. Het is aan de Europese Centrale Bank, (ECB) om ervoor te zorgen dat de effecten van het Amerikaanse beleid niet ten koste gaat van het herstel in de Eurozone. Wij verwachten dat de ECB zal blijven communiceren dat de rente voor een lange tijd laag zal blijven. Als dat niet voldoende is om de markt te overtuigen, zal de ECB niet aarzelen om verdere stappen te zetten. 

Beleid AAM anticipeert beleid centrale banken en effect daarvan op financiële markten

Het actieve beleid in onze overheidsportefeuilles gaat uit van een graduele stijging van de lange rente. Ook zullen wij in onze portefeuilles rekening houden met de mogelijkheid van een hogere volatiliteit van de financiële markten rond de aankondiging van tapering. Wij blijven u op de hoogte houden over het beleid van de verschillende centrale banken en het effect ervan op de financiële markten. 

 

Disclaimer

"AEGON Investment Management B.V. is een beleggingsonderneming en beheerder van beleggingsfondsen en is geregistreerd bij de Autoriteit Financiële Markten. Deze informatie is met zorg samengesteld namens AEGON Investment Management B.V. Er is naar gestreefd de informatie juist en volledig mogelijk weer te geven. Onvolkomenheden als gevolg van menselijke vergissingen of informatiesystemen kunnen echter voorkomen, waardoor gegevens en calculaties kunnen afwijken. Aan de verstrekte informatie en berekende waardes kunnen geen rechten worden ontleend. De verstrekte informatie is aan wijziging onderhevig. De waarde van het financiële instrument is afhankelijk van de ontwikkelingen op financiële markten of (indien van toepassing) andere markten."